Descuento de Flujos de Caja (DFC): Valoración de empresas

Uno de los métodos más utilizados para valorar empresas es el descuento de flujos de caja. En este artículo, vamos a explorar algunas de las claves para llevar a cabo esta valoración de manera adecuada, paso a paso y con los detalles que se deben tener en cuenta.

El descuento de flujos de caja consiste en evaluar una empresa por su capacidad de generar flujos de caja libres o free cash flow (FCF) en el futuro. Para realizar esta valoración de manera precisa, es necesario actualizar esos flujos de caja futuros al presente.

La valoración por descuento de flujos de caja es un método para estimar el valor intrínseco de una inversión, descontando sus flujos de caja futuros hasta hoy. Este método parte del supuesto de que el precio de mercado de una inversión refleja toda la información disponible sobre sus flujos de caja futuros. En otras palabras, el valor intrínseco de una inversión se puede estimar mediante la valoración de los flujos de caja descontados al presente.

Este enfoque es una herramienta poderosa para estimar el valor intrínseco de una inversión. Sin embargo, es crucial recordar que es solo uno de los métodos de valoración disponibles y no debería usarse de manera exclusiva. No existe un procedimiento único, y el cálculo puede complicarse tanto como se quiera; de hecho, algunos lo consideran un arte. Al final, la valoración dependerá, en gran medida, del valor que se asigne a ciertas variables, siendo la tasa de descuento una de las más importantes.

Jugar con las variables puede cambiar considerablemente la valoración final. No obstante, realizar esta valoración proporciona un marco conceptual sólido sobre la empresa y sus posibles valoraciones. Además, a medida que pasa el tiempo, se puede observar cómo han evolucionado las variables y cómo esos cambios afectan la valoración final.

👉 Así que, este es el método principal para encontrar el valor intrínseco de las empresas dentro de la disciplina del análisis fundamental en la bolsa.

La fórmula para obtener el valor por descuento de flujos de caja de una empresa es la siguiente:

Veamos cada uno de los componentes:

Free Cash Flow (FCF): El FCF se puede calcular a partir de la cuenta de resultados, pero también se puede obtener fácilmente del estado de flujos de efectivo. El FCF son los flujos de efectivo de las actividades de explotación sin considerar los intereses pagados, restándole el CAPEX (FCF = CFE Exintereses - CAPEX). Generalmente, se toma el FCF actual y se proyecta a futuro por un período de 5, 7 o 10 años.

k (Tasa de descuento): Es la tasa a la cual se actualizan los FCF de cada año. Dependiendo del tipo de FCF que se utilice (de la empresa o del accionista), se suele usar el CAPM o el WACC como tasa de descuento. Para calcular el CAPM y el WACC, se deben considerar muchas variables, y a veces es más realista utilizar una tasa de descuento discrecional, que puede oscilar entre el 8% y el 15%, dependiendo del riesgo de la empresa.

Exceso de caja: Este se suma cuando la deuda financiera neta es negativa (Efectivo + activos financieros corrientes - deuda financiera > 0). Incluir el exceso de caja es similar a comprar una caja fuerte por $100, y encontrar $5 dentro. En realidad, la caja fuerte habría costado $95. En este caso, esos $5 representan el exceso de caja.

VA.VR (Valor actual del Valor Residual): El valor residual es el valor de la empresa desde el último FCF proyectado hasta el "infinito". El Valor actual del Valor Residual se calcula así:

Tasa de crecimiento a largo plazo (g): Es la tasa a la que se espera que crezcan los flujos de caja libres desde el último FCF proyectado hasta el "infinito". Esta tasa suele ser menor a la de crecimiento de los FCF hasta ese punto.

Al valorar una empresa por descuento de flujos de caja, se deben proyectar los FCF futuros a partir del FCF actual. Esto puede hacerse suponiendo un crecimiento anual de los FCF, por ejemplo, del 3%, 4%, 5% o más, dependiendo del crecimiento histórico y el esperado. Otra forma es proyectar los FCF en función de las ventas, dado que suelen ser más "regulares". Luego, se multiplican las ventas por el margen FCF, que también debe estimarse.

Si se decide proyectar los FCF en función de las ventas, se puede calcular el crecimiento medio de las ventas de los últimos años, así como el margen FCF medio, e introducirlo en la siguiente fórmula:

Para ser conservadores, puede ser conveniente aplicar un ajuste por intereses minoritarios. Por ejemplo, si los minoritarios representan un 5% del patrimonio neto, se multiplica el V.DFC por 0,95.

Para valorar una empresa utilizando el método de descuento de flujos de caja, lo más práctico es utilizar una hoja de cálculo. En el siguiente ejemplo, vamos a valorar a la empresa de alimentos Ebro Foods. Primero se obtuvo el crecimiento medio de ventas desde 2015 y el margen FCF sobre ventas medio en el mismo período.

Con esta información, se eligió un crecimiento de ventas esperado del 3,5%, un margen FCF del 6,5%, y una tasa de crecimiento a largo plazo (g) del 1,75% para ser conservadores. Luego, se proyectaron los flujos y se actualizaron a una tasa de descuento (k) discrecional del 9%.

DESCUENTO DE FCF (10 AÑOS)	AÑO 2020
Ventas	2.461.915,0	Media desde 2015
Variación	16,09%	3,46%
FCF	179.281,0	Media desde 2015
Mg. FCF	7,28%	6,24%
Tasa de descuento (K)	9%
Crecimiento de ventas	3,5%
Mg. FCF	6,5%
g	1,75%

Valoración por DFC
+Sumatorio VA.FCF	915.515,62
+Valor residual	1.434.013,66
+Exceso de caja	0,0
=Valoración de empresa	2.349.529,3
xAjuste de minoritarios	98,66%
=Valoración ajustada	2.318.102,27
/Número de acciones	152.865
=Valoración DFC	15,1

Para los años siguientes, tenemos las siguientes proyecciones:

Finalmente, la valoración por DFC resultó ser de $15 por acción (considerando los valores elegidos: tasa de descuento, crecimiento de ventas, margen FCF y tasa de crecimiento a largo plazo).

Esta valoración podría haber sido distinta si se hubieran elegido otros valores, lo que permite obtener diferentes escenarios futuros (valoración).

Una vez creada la hoja de cálculo, es muy fácil calcular el valor de una empresa mediante el descuento de flujos de caja. Sin embargo, este método presenta un inconveniente importante: la valoración está muy influenciada por el valor de las variables, especialmente la tasa de descuento.

Por ejemplo, en el caso anterior, si se incrementa la tasa de descuento al 10%, la valoración por DFC hubiera sido de $13,18. Además, la tasa de descuento debe ser significativamente mayor que la tasa de crecimiento a largo plazo (g) para evitar un valor residual exagerado.

Por lo tanto, aunque el descuento de flujos de caja puede tener limitaciones y no ser completamente preciso, si se sabe interpretar correctamente, puede ser una excelente referencia para la valoración de una empresa.

El descuento de flujos es solo una de las muchas maneras de valorar una empresa, junto con la valoración por múltiplos o comparables y la valoración patrimonial. Para realizar estos análisis correctamente, es necesario formarse y dedicar mucho tiempo.